北京大學國家發展研究院副院長、央行貨幣政策委員會委員黃益平日前在接受中國證券報記者專訪時表示，2017年宏觀經濟增長仍面臨下行壓力和諸多不確定性。市場機制仍未在資源配置中發揮決定性作用，導致大量金融資源流入僵尸企業，擠占新產業發展空間。黃益平認為，應對下行壓力的“治本之策”是實現新舊產業徹底更替。為加快推進供給側結構性改革、拓寬宏觀經濟政策調整空間，建議將明年經濟增長目標區間放寬至6%-7%。
穩健貨幣政策短期應保持不變
中國證券報：2016年行至年底，各界對于今年GDP增長目標似乎已不擔心。多數觀點認為，明年中國經濟將面臨更多不確定性，您如何看待明年宏觀經濟形勢？
黃益平：2016年前三個季度GDP增速連續保持6.7%，表明之前一直延續的經濟增速回落勢頭暫時得到遏制，多個數據也表明經濟顯現企穩勢頭，包括統計局官方數據及一些大數據分析。另外北大也做了大量企業調研，均顯示企業訂單在回升。
其一，房地產回暖對經濟拉動作用明顯，固定資產投資對經濟增長起到穩定作用。其二，去產能、去庫存等政策也在很大程度上幫助傳統產業回升。其三，今年我國新經濟、新產業發展態勢強勁，包括互聯網經濟、傳統制造業升級換代等領域。尤其是大型機械裝備、儀器儀表、通訊設備等高科技領域增長很快。
但不排除在四季度或明年出現一些新的經濟下行壓力。短期來看，可能產生壓力之一的是房地產市場。今年以來房地產市場對于經濟增長起到很大拉動作用，但國慶節前后，全國大范圍出臺新一輪房地產調控政策，預計11月房地產銷售將出現負增長，這就導致其對下一輪經濟增長的支持力度將明顯減弱。另據數據顯示，11月貨運量增長較快，但企業對車皮的需求已開始回落，發電量、用煤需求等也在回落，預計今年12月到明年1月經濟活動趨于疲軟，這些都導致明年經濟運行風險加大。
長期來看，當前中國經濟最大的風險是經濟增長停滯，一個重要證據是邊際資本產出率直線上升：從2007年的3.5%到2015年的5.9%。也就是說，同樣生產一個單位的GDP所需要的資本投入量已大幅上升，如果這個趨勢保持下去，中國將面臨經濟增長停滯風險。
中國證券報：為應對潛在的經濟下行壓力，明年貨幣政策和財政政策應是怎樣的政策組合？
黃益平：短期來看，穩健的貨幣政策應保持不變。財政政策可在化解過剩產能、出清僵尸企業方面多做一些努力。但長期而言，財政政策、貨幣政策很難再像2008年、2009年那樣擴張，中國經濟正陷入“風險三角”：一是生產率在不斷下降；二是杠桿率在不斷上升；三是宏觀經濟政策空間在明顯收縮，這也是世界各國都面臨的問題。
2007年全球金融危機至今，中國三大杠桿率均漲得很快。企業在2007年杠桿率大概是80%，2015年是160%。地方政府杠桿率同期從不到20%漲到42%以上。居民杠桿率漲得也很快，從2008年的12%漲到去年的28%。今年房價大漲后這個數值可能更高一些，也許已超30%。
而且，近年來出現了企業杠桿率“國進民退”現象。2009年到現在，非國企資產負債率從接近60%一度降至37%左右，而國有企業資產負債率卻從51%提高到53%。這是杠桿率質量降低的表現：壞的杠桿在增加，好的杠桿在減少，這顯然對下一步經濟增長造成很大壓力。
中國證券報：近期人民幣匯率貶值預期強烈，是否對未來貨幣政策調整帶來挑戰？
黃益平：首先，預期已久的美聯儲加息已成為人民幣貶值的壓力，這個預期短期內到底是否會改變還難以判斷。其次，中國老百姓和企業希望有更多資產配置到非人民幣資產領域，且這種資產配置的多樣化需求還將變得更加強烈，短期內可能難以改革。
人民幣貶值預期制約中國貨幣政策擴張空間。從根本上來說，要扭轉市場對人民幣短期貶值預期，還是要從結構改革上做文章，要穩住經濟增長預期。
舊動能擠占新動能空間
中國證券報：供給側改革正多點推進，您認為明年改革著力點是哪個方面？
黃益平：近期綜合研究全球多個國家改革進程發現，中國的改革措施和力度好于很多國家。當前，我國經濟面臨的最大挑戰是如何實現新舊產業更替或說是新舊動能轉換，經濟增長減速只是一個表面現象。以往那些在低成本基礎上發展起來的有競爭力產業，目前已難以為繼。支持中國經濟增長的勞動密集型制造業和資源型重工業，目前也優勢不再。
“治本之策”是通過供給側結構性改革，真正實現產業更新換代，這應成為明年及未來一段時間內的改革著力點。為促使經濟保持可持續增長，必須快速培養、發展出一批在高成本基礎上仍有競爭力的新產業，包括新能源、新材料和互聯網經濟這樣的全新產品，以及一級大型機械裝備、儀器儀表和家電家具等傳統產品的換代升級。
中國證券報：如何實現新舊產業徹底更替？
黃益平：供給側結構性改革所要做的，一方面是支持已失去競爭力的傳統產業平穩、快速退出，另一方面要大力培養、發展新興產業。根據我們的調研結果，在珠三角、長三角等區域，新興產業或說是新動能已顯現出良好發展勢頭，舊動能升級也在快速推進。而東北、西北的產業調整比較艱難，因此形成很多僵尸企業。這說明我們的新產業不是沒有前景，而是由于行政過度干預、舊動能遲遲不退出等因素，阻礙了發展空間。
要真正實現新舊產業更替，必須使市場機制真正在資源配置中發揮決定性作用，加快出清僵尸企業，為新產業和新動能騰挪空間。所謂僵尸企業，其實就是人為干預、扭曲市場配置行為所造成的。科爾奈在分析社會主義經濟時提出的預算軟約束概念就與僵尸企業現象異曲同工。今天國內很多僵尸企業不能退出市場，在很大程度上仍是得益于轉型經濟的預算軟約束。
我們的實證分析進一步發現，一個行業僵尸企業比例越高，這個行業的健康企業在市場競爭中面臨的資源歧視就更嚴重。在一些行政干預過多或國有商業銀行占主導的地區，僵尸企業對健康企業在融資成本方面的擠出效應更顯著。這就造成：由于僵尸企業存在，導致健康企業融資成本提高，投資率下降。具體而言，行業中僵尸企業比例提高1%，同行業中健康企業融資成本相對僵尸企業平均上升0.013%，投資率相對于僵尸企業下降0.07%以上。
由于市場機制沒有在資源配置中發揮決定性作用，大量金融資源流向僵尸企業。我們利用2004年至2007年數據所做的分析發現，地區政府投資增速高，對僵尸企業的投資和產出增速有短期拉動作用，但對健康企業的投資、產出和生產率增長有明顯的遏制作用。這一結果也表明政府動員的資源可能更多向僵尸企業傾斜，扭曲了政府需求管理政策的效果，不利于經濟長期可持續發展。
調研發現，目前“僵尸企業”有兩個較明顯特征：其一，產權特征，即僵尸企業中的國有企業占比高于民營企業；其二，產業特征，即僵尸企業中的鋼鐵、煤炭等能源型企業占比較高。
分析國家統計局規模以上工業企業歷史數據后發現，無論是企業效率、盈利能力、資本產出比等指標，還是流動性、還債能力等指標，民企的表現均遠遠好于國企。在這一輪經濟周期中，民企現金流與償債能力的恢復也比國企更早、更明顯。與國有工業企業相比，民企維持較高凈資產收益率，投資邊際回報率也相對穩定，且明顯高于國企。扭轉杠桿率“國進民退”、提高企業杠桿質量，應從三方面入手：其一，加強與市場的溝通，最好是能簡明扼要地闡述政策意圖和改革方向。其二，消除產權歧視。無論國企改革目標是做強、做大還是瘦身、提效，國企和民企都應公平競爭，受到同樣的市場紀律約束。其三，推進金融市場化改革，讓市場機制成為金融資源配置的決定性因素。這是十八屆三中全會決定的基調，不但要求利率、匯率更多地由市場供求決定，金融資源配置也應嚴格遵循回報與風險兼顧的原則。
加快出清僵尸企業，將給經濟帶來兩方面收益：其一，僵尸企業所占據的資源可重新配置到效率更高的健康企業；其二，資源再配置完成后，由于健康企業具有更高生產活力，因此可能帶來可持續的、更高的增長率。根據測算，僵尸企業出清可帶來資源再配置過程中約1%的工業產出增長，再配置完成后每年工業產出增長率可提高2.12%，資本增長率提高1.4%，就業增長率提高0.84%，生產率增速提高1.06%。
目前，監管部門在出清僵尸企業、處置不良風險方面已有很多舉措，包括通過市場化債轉股等金融手段。但這些手段能否真正起到作用的關鍵仍是市場機制能否在資源配置中發揮決定性作用，否則還會造成金融資源浪費。從理論上說，出清僵尸企業只需政府和銀行改變其行為，不再為經營不善企業兜底。但落實到操作層面卻不簡單，要讓僵尸企業徹底退出，必須進一步推進市場化改革，包括減少政府直接的市場干預、增加金融市場競爭、完善企業退出機制和改進社會福利體系等。
另外，眼下最關鍵的是中央政府應主動承擔出清僵尸企業、化解不良風險等責任，進一步加大相關財政支出。不能簡單地把責任推給地方政府和銀行，畢竟當前僵尸企業的數量較龐大。
應提高金融監管機構獨立性
中國證券報：近期金融監管體制改革尤其引人關注。在當前金融混業經營加速、新金融崛起等背景下，中國的金融監管體制應如何變革？
黃益平：自全球金融危機以來，國內金融市場出現許多新的變化。其一，影子銀行交易規模迅速增長，寬口徑估計達到60萬億元，窄口徑測算也有10萬億元；其二，互聯網金融興起；其三，銀行、證券和保險間跨行業銷售產品甚至投資現象越來越普遍。
中國經濟面臨“去泡沫、去杠桿和去產能”三大壓力，未來宏觀審慎監管的重要性將會進一步提升。中國宏觀審慎監管體系改革的當務之急，是建立一個高層次的國家金融穩定委員會，有效推動各監管部門間的信息共享和政策協調。這個委員會不能只是一個簡單的協調單位，而應是一個決策機構。除“一行三會”主要領導，該委員會還應有專職領導及一個相對獨立、完整的研究團隊。
一方面，經濟增長減速與金融自由化可能令金融不穩定性進一步上升。客觀地說，過去中國經濟中的金融風險并不小，三個重要因素遏制了金融危機爆發：一是封閉并管制的金融市場，二是高速經濟增長，三是政府良好的財政狀況加上巨額外匯儲備，但這些因素很快將發生變化。
按照嚴密防范金融系統性風險甚至危機管理標準，不難發現，現行的宏觀審慎監管體系存在明顯缺陷，特別是在監管協調方面：其一，各監管部門間分工不清，也沒有有效的協調機制。比如說銀監會運用資本金、撥備、貸款成數、風險指示等措施對商業銀行進行監管，央行也用貸款額度、窗口指導等手段監管商業銀行風險，銀監會和央行都對商業銀行做了壓力測試，這些監管政策在一定程度上是重復的。其二，分業監管體制無法適應日益增加的跨業業務與投資。政府監管部門還沒有決定未來的金融模式是繼續分業經營還是走向混業經營，但客觀事實是一些綜合性機構如中信、光大等已擁有多行業牌照，銀行代銷基金、理財和保險產品甚至承銷債券現象十分普遍。應對這些新的發展，監管機構也做出了相應的創新，比如銀行分銷保險產品需接受保監會監管，監管部門實行“誰發牌照誰負責監管”的基本原則等。但跨行業監管難度大，形成一些監管真空區，出現了監管套利現象。
另一方面，宏觀審慎監管與宏觀經濟政策也需確立一個更加明確的分工與協調機制。建議以三個委員會來加強監管政策的協調：其一，貨幣政策委員會；其二，金融穩定委員會；其三，公平交易委員會。貨幣政策委員會決定貨幣政策調整；金融穩定委員會決定宏觀與微觀審慎政策制定與實施，保障金融穩定；而公平交易委員會是確保金融交易公平和透明，保護投資者和消費者利益。每一個委員會都可以吸收相關監管機構官員參加，如果有必要，同一個機構官員甚至同一個官員可以參與不同的委員會。如此，這三個委員會可以起到保證信息共享和政策協調作用。
需要注意的是，監管機構的重組甚至協調機制的完善，不應是本輪金融監管改革的終點。當前金融監管改革最需要做的是提高“一行三會”或新的監管機構的獨立性。監管獨立性很重要，因金融穩定的政策目標對現代市場經濟至關重要。經濟學中有一個著名的“丁伯根法則”，即政策工具數量至少要等于政策目標數量。金融監管部門如果能做好維持金融穩定這一件事情，就已相當不易，不能再用別的政策任務去干擾它們的核心使命。因此，除機構重組，監管改革首先應考慮讓監管部門把行業發展的責任移交出去，然后賦予它們相對獨立的監管政策決策與執行權力。
未來國務院或全國人大在確定金融監管目標后，就應以此作為對監管部門考核標準，而不應追加其他政策作為考核內容。更為關鍵的是，不要干預監管政策的制訂與執行過程，明確監管部門的責、權。以貨幣政策制定為例，中央政府可以根據每年確定的增長與通脹目標授權央行靈活地決定貨幣政策，未來可考慮逐步做實貨幣政策委員會的決策功能。另外，在機構實現相對獨立的同時，最好也把監管部門的工作人員從公務員序列中分離出來，應建立獨立的聘任、晉升和薪酬制度。
加強互聯網金融監管
中國證券報：以互聯網金融為代表的新金融崛起，給中國經濟帶來新活力，同時也帶來新挑戰。針對互聯網金融當前出現的問題和風險，監管應著重于哪些層面？
黃益平：當前中國的互聯網金融的確比較發達，甚至在某些領域走到世界前列。究其原因：其一，傳統金融部門有明顯缺陷。比如，中國金融體系目前仍以銀行為主。相比之下，在很多國家，資本市場占據重要地位。又如，金融服務明顯存在不足。我們經常可以聽到中小企業融資難、融資貴問題。根據央行征信系統數據，在8.8億人當中，只有3.8億人曾獲得過信貸，也就是說有5億人沒有獲得過貸款。這是傳統金融體系留下的一個巨大空白，這個空白需用其他形式金融服務來滿足。過去有民間借貸承擔了這樣的角色，后來是影子銀行，現在是互聯網金融。其二，數字技術發展創造條件。互聯網技術以驚人速度發展，極大地解決信息不對稱、獲客困難等問題。相比之下，傳統金融機構在做金融交易前必須要做盡職調查，成本較高。其三，目前中國金融監管體制相對來說較寬容，為互聯網金融發展提供機會。
目前，各界對于互聯網金融的評價出現了兩極分化：正面評價是互聯網金融會顛覆傳統金融，未來就是互聯網金融時代。負面評價是互聯網金融在中國之所以能發展無非就是監管套利，比如很多曾經紅紅火火的P2P平臺瞬間消失。
當前互聯網金融的核心問題是風險高發，比如渾水摸魚、技術不成熟和跑路詐騙等。究其原因：一是監管長期容忍形成監管缺位；二是市場本身不成熟，市場參與者本身對識別風險和承受風險的能力有限；三是在行業發展過程中，由于監管不到位而出現問題。除此之外，還存在不夠普惠問題。除支付外，其他不少領域要獲得互聯網金融服務并不容易，融資成本較高。數字技術應用也亟待改善。有的互聯網金融公司要么沒有大數據，要么不會分析，數字安全也有很多明顯隱患。監管機制仍待完善，比如有些領域不設門檻（網絡借貸領域），有些卻不發新牌照（第三方支付和智能投顧領域）等。
因此，雖應對互聯網金融給予適當的容忍，但監管政策收緊確有必要。在全球所有經濟體中，受到最嚴厲監管的部門就是金融部門，目前互聯網金融參與主體的風險承受能力相對于傳統金融機構而言更差。
加強監管是把互聯網金融領域中不合適的、不合理的，甚至非法的行為剔除掉，具體建議如下：第一，互聯網金融和傳統金融應在一個框架下監管。第二，現在這種分業監管（央行管網絡支付、銀監會管網絡借貸、證監會管網上基金銷售等）模式不是最佳的，互聯網金融需進行統一監管。第三，當混業經營成為常態以后，很難再簡單按照機構分開監管，需按照功能進行監管，“穿透式”監管尤其重要。第四，信息中介需設立門檻。最后，信息安全需加強保護，信息系統也應是相對開放的。
